좀처럼 수그러들지 않는 인플레이션과 저성장, 변동성으로 인해 기관투자자들이 정의한 ‘종목 장세’에 딱 맞는 시장 환경이 마련됐다. 이럴 때 벤저민 그레이엄, 피터 린치, 마틴 츠바이크, 존 네프, 데이비드 드레먼의 투자전략을 따르는 것만큼 좋은 처방은 없다
투자시장에서 오랜 격언 중 하나가 바로 “5월에 팔고 떠나라”다. 주식시장이 계절적 변수에 따라 움직이며 여름에는 수익률이 좋지 않다는 통념을 만들어준 격언이다. 기업재무연구소(Corporate Finance Institute)에 따르면, 1945년 이래 증시는 11월부터 4월까지 6개월간 평균 6.7% 상승한 반면, 5월부터 10월까지는 2% 상승에 그쳤다. 이 현상은 은행가와 귀족들이 5월에 보유 주식을 팔고 런던시를 떠나 장기간 여름휴가를 떠났던 18세기 영국의 전통이 월스트리트로 이어졌기 때문에 생긴 패턴으로 보인다.

우울했던 2022년이 끝나고 2023년 1월부터 4월까지 S&P 지수는 8.4% 상승했다. JP모건과 모건스탠리 등 유수 은행 전략가들은 약세장이 올 거라 예상하지 않았지만, 연준이 올해 금리인하 움직임을 전혀 보이지 않고 있기 때문에 조만간 주가가 지난해 저점까지 후퇴할 수도 있다고 경고했다. 미국 개인투자자연합(AAII)이 발표한 주간 투자심리 조사를 보면, 10주 연속 평균보다 비관적인 심리가 강한 것으로 나타났다. 지난주 조사에서는 투자자 중 38.5%가 약세장을 예상한 반면, 강세장을 예상한 투자자는 24.1%에 그쳤다. 그러나 불확실성과 하락세가 팽배할수록 제대로 된 종목을 선택하기에 완벽한 환경이 펼쳐진다.

현재 증시 상황에 가장 적합한 종목을 선택하기 위해서 포브스는 AAII가 투자 거장의 전략에 따라 마련한 종목 포트폴리오를 평가해봤다. 1년간 수익률이 가장 좋았던 거장들의 포트폴리오를 살펴보았더니 최고의 성적을 보인 종목들은 벤저민 그레이엄과 피터 린치, 마틴 츠바이크, 데이비드 드레먼, 존 네프의 전략을 따른 것이었다.

“이들의 전략은 (거친 표현을 쓰자면) ‘쓰레기’ 종목을 골라내는 데 큰 도움을 줍니다. 그렇기 때문에 이들 포트폴리오는 기본 차원에서 좋은 성적을 보여주고 있습니다.” AAII의 조사 총괄인 웨인 샤프가 말했다. “이 종목들을 그대로 매수하란 뜻이 결코 아닙니다. 그보다는 시간을 줄이고 투자 원칙을 세울 수 있는 훌륭한 시작점으로 삼으면 됩니다.” 데이비드 도드와 공저한 『증권분석(Security Analysis)』과 『현명한 투자자(The Intelligent Investor)』로 투자서 부문에 한 획을 그은 ‘가치투자의 아버지’ 벤저민 그레이엄은 주식의 내재적 가치를 평가하는 선도적인 공식과 할인 가격에 거래되는 저평가 종목을 발굴하는 전략을 개발했다. 그는 1950년대 컬럼비아 경영대학원에서 가장 위대한 투자자로 칭송받게 된 워런 버핏을 가르쳤고, 이후 워런 버핏은 그레이엄이 설립한 사모투자 파트너십에서 애널리스트로 훈련을 받기도 했다.

AAII가 구축한 그레이엄의 방어적 투자 포트폴리오에는 유틸리티 종목을 제외하고 PER 17 이하, 저PBR, 지속적으로 성장하는 수익, 배당금 지불액 기준 등에 부합하는 종목들이 포함되어 있다. 기준을 통과한 종목들로 구성된 포트폴리오는 올해 11.2% 상승했고, 지난 20년간 연평균 수익률 12.7%를 기록하며 S&P 500의 같은 기간 수익률보다 4.7%포인트 앞섰다.

포트폴리오에는 아이오와주 포레스트 시티에 본사를 둔 캠핑카 제조업체 위네바고 인더스트리(WGO)가 포함되어 있다. 팬데믹의 수혜를 많이 본 소형주 중 하나다. 2020년 3월부터 2021년 5월까지 팬데믹 기간 동안 재택근무가 확대돼 많은 근로자가 사무실을 떠나 자유롭게 여행을 다니면서 기업가치가 무려 4배나 증가했다. 이후 주가는 최고점에서 33% 하락했지만, 수익은 계속 증가하고 있으며 지금은 PER 6 정도로 저렴한 가격에 거래되고 있다.

그레이엄의 투자 승인을 받을 수 있는 다른 기업은 바로 스틸 다이내믹스(STLD)다. 인디애나주 포트웨인에 있는 이 기업은 지난해 철강 1220만 톤을 판매하고 매출 2230억 달러를 올리는 기록을 세웠다. 2년 만에 130% 증가한 금액이다. 주가도 지난 3년간 다른 철강 기업과 마찬가지로 강세를 지속했다. 공급망 부족 사태 속에서 2020년 3월부터 주가가 5배 상승했고, 지난해 상승률은 16%였다. 2022년 순수익이 최고치인 39억 달러를 기록하면서 PER이 5.5로 낮아졌다.

철강 가격은 2021년 최고치에서 내려왔고 시장을 장악한 중국이 생산량을 줄이고 있지만, 다른 지역에서의 수요가 아주 견조하다. 룩셈부르크와 아르헨티나에 본사를 둔 철강업체 테르니움(TX)은 올해 43% 상승했다. 테르니움은 AAII가 구성한 피터 린치 포트폴리오에 포함되어 있다. 피터 린치 종목으로 선택되기 위해서는 해당 종목이 포함된 산업 전체 중간값보다 PER이 낮아야 하며, 배당금 반영 후 조정한 PEG(주가순이익성장비율)가 낮은 동시에 자산 대비 부채가 적어 재무건전성이 높아야 한다. 투자의 전설 피델리티 인베스트먼트의 펀드 매니저 린치는 상식에 입각한 투자 원칙을 주창했다. 이 원칙을 기반으로 구성한 포트폴리오는 S&P 500 지수가 하락한 지난 1년간 수익률 16%를 거두었다.

린치는 1977년 당시 자산 규모 1800만 달러였던 피델리티의 마젤란 펀드 투자 운용을 맡았고, 이후 13년간 연평균 수익률 29.2%를 거두었다. 같은 기간 S&P 500의 평균 수익률은 13.4%였다. “아는 기업에 투자하라”는 원칙을 따르고 시장 예측과 다른 선택을 하는 전략으로 시장 평균을 크게 상회한 것이다. 마젤란 펀드의 운용자산이 140억 달러를 기록하고 피델리티가 오늘날 수조 달러 규모의 투자운용사로 성장하는 궤도에 안착한 1990년, 린치는 46살의 나이로 은퇴했다.

린치의 투자 기준을 통과한 24개 기업 중에는 테르니움과 ST마이크로일렉트로닉스(STM) 등 해외 글로벌 기업이 포함되어 있다. 반도체 제조업체 STM의 경우 4월 주가가 하락하긴 했지만, 올해에만 20% 상승했다. 스위스 기업 STM의 PER은 10이고 2022년 순매출은 26% 증가하여 161억 달러를 기록했다.

마틴 츠바이크의 투자 원칙에 따라 AAII가 구성한 포트폴리오도 지난해 최상위권에 올랐다. 2013년 작고한 츠바이크는 1987년 시장이 폭락한 ‘블랙먼데이’를 예측한 투자 전문가로, 성장주 위주의 뮤추얼 펀드를 운용했다. 그가 발간한 투자 뉴스레터 [더 츠바이크 포캐스트(The Zweig Forecast)]는 투자자들 사이에서 큰 인기를 끌었다. 이 뉴스레터에 나왔던 원칙에 따라 운용된 대표 포트폴리오는 츠바이크가 개별 종목 추천을 중단한 1995년까지 15년간 별다른 변동성 없이 연평균 16.1% 수익을 투자자들에게 안겨줬다. 리스크를 반영한 수익률이 같은 기간 포브스가 추적한 어떤 뉴스레터보다 높다. 츠바이크는 와튼 경영대학원을 졸업했고 1980년대 PBS의 [월스트리트 위크] 프로그램에 정기적으로 출연했다. 뉴욕시에서도 가장 호화롭고 값비싼 것으로 알려진 5번가 피에르 호텔의 최상층 트리플렉스 펜트하우스 중 하나를 소유했다고 알려지면서 더욱 유명해졌다.

AAII는 마틴 츠바이크의 기준에 따라 지난 4분기 연속 EPS 성장률과 함께 성장률 증가 모멘텀, 최근 분기 매출 성장률, 지난 26주 동안 S&P 500 대비 높은 가격 추세 등을 살펴 종목을 찾았다. 3월 31일 이 기준을 통과한 중소형 종목은 4개밖에 되지 않는데, 이들의 1년 수익률은 28%였다. 폭스 팩토리 홀딩(FOXF)은 자동차와 산악자전거, ATV용 서스펜션 장치를 생산하는 회사다. 이 회사 주가는 2021년 최고치를 기록한 후 2022년 46% 급락했고, 올해 들어서는 20% 반등에 성공했다. 콜롬비아에 있는 창문 및 유리 생산업체 테크노글라스(TGLS)도 지난 수년간 뛰어난 수익률을 올렸지만 별다른 주목을 받지 못한 종목 중 하나로 포트폴리오에 들어가 있다. 주가는 2020년 4월 2.61달러로 바닥을 찍은 후 현재 41.50달러로 날아오르며 상승률 1500%를 기록했다. 회사 본사가 있는 카리브해 반대편 플로리다에서 건설 호황이 이어지면서 유리 자재를 공급하는 주요 협력사가 된 것이 주효했던 것으로 보인다. 2022년 회사 매출은 44% 증가해 7억1700만 달러를 기록했다.

건설산업에서 가치주를 찾고 있는 투자자라면 AAII가 데이비드 드레먼의 원칙에 따라 수익 추정치 조정을 기준으로 선정한 건설업체를 고려해볼 수 있다. 자신이 1977년 설립한 드레먼 밸류 매니지먼트의 회장으로 있는 드레먼은 ‘역발상 투자자’로 유명하다. 그는 사람들이 외면하는 비인기 종목에서 수익률이 높아질 종목을 골라내는 데 일가견이 있다. AAII가 그의 기준에 따라 구성한 리스트에는 PER 하위 40%, 지난 1개월간 수익 추정치가 상향 조정된 종목들이 포함되어 있다. 상향조정 이후에는 실제 ‘어닝 서프라이즈’가 잇따르는 경우가 많다. 주택건설업체 D.R. 호튼(DHI)과 메리티지 홈즈(MTH)의 지난 1년간 수익률은 모두 50%를 넘겨 조만간 주택시장이 붕괴할 수도 있다는 시장의 우려를 거스른 역발상 투자에 해당된다. 드레먼 포트폴리오 전체의 지난 1년간 수익률은 10.6%다.

또 다른 역발상 투자로 저평가 종목을 매입하는 존네프는 1964년부터 1995년에 이르는 31년간 뱅가드 윈저 펀드를 운용해온 펀드매니저다. 그가 운용 총괄로 있던 시기에 윈저 펀드는 S&P 500보다 3%포인트 높은 연평균 수익률 13.7%를 기록했다. 네프는 배당금 수익률과 순이익성장률을 더한 후 이를 PER로 나눈 값을 기준으로 종목을 선정했고, 사내 투자팀과 함께 향후 2년간 순수익성장률을 직접 추산했다. 뱅가드 윈저펀드는 대형 가치주 위주로 구성되는 경우가 많고, 현재 운용자산은 225억 달러에 달한다. 그의 투자 스타일을 그대로 모방하기 위해 AAII는 배당금을 반영한 PEG가 낮은 종목을 찾으면서도 성장률 예측치가 너무 높아서 위험해진 종목을 피하기 위해 수익성장률 추정치가 중간 수준인 7~20% 사이에 있고 영업이익률이 평균 이상인 종목들을 선택했다.

“장기적으로 성장주보다 가치주의 수익률이 더 높음을 보여주는 학계 연구 결과는 아주 많습니다. 가치주 위주의 포트폴리오는 결국 더 높은 성과를 기록할 겁니다.” 샤프가 말했다. “성장주로 구성된 포트폴리오에는 지속가능한 성장을 보여주는 종목이 많다는 걸 알 수 있습니다. 성장률이 지나치게 높은 건 아니라는 뜻이죠. 합리적인 성장률을 보이는 기업, 아주 오랜 시간 해당 성장률을 유지할 수 있는 기업을 골라야 합니다.” 네프의 포트폴리오는 지난 1년간 7% 수익을 거두었으며, 지난 20년으로 기간을 넓혀보면 연평균 수익률이 11.2%로 더 높아진다. 럭셔리 브랜드인 코치, 케이트 스페이드 등을 보유한 패션 브랜드 기업 태피스트리(TPR)는 2012년 최고점을 기록한 후 투자자들에게 외면을 받았지만 지난해 주가가 24% 상승했고, 지금도 PER 12, 배당금 수익률 3%라는 투자 매력도를 가지고 있다. 매트리스 생산업체 템퍼 씰리 인터내셔널(TPX)도 PER 14.1, 지난 5년간 연평균 이익성장률 29%를 기록해 포트폴리오에 편입됐다. TPX 주가는 지난 1년간 33% 상승했으며, 2020년 3월 기준으로 보면 300% 이상 상승했다.

이들 전설적 투자자들의 투자 기준에 따라 선택된 10개 종목은 다음과 같다.

※ 뱅가드 윈저 펀드 포트폴리오 매니저인 존 네프는 S&P 500보다 3%포인트 높은 성과를 거뒀다.

※ 벤저민 그레이엄(좌)은 20세기 전반 가치투자에 큰 영감을 준 책 2권을 저술했으며, 컬럼비아 경영대학원에서 교수로 있으면서 워런 버핏을 가르쳤다

※ “아는 기업에 투자하라”는 피터 린치의 투자 원칙이다. 이에 따라 운용된 피델리티의 마젤란 펀드는 1990년 린치가 46세에 조기 은퇴를 하기까지 13년간 뛰어난 투자 수익을 올렸다.

※ 2013년 사망한 마틴 츠바이크는 1999년 피에르 호텔 최상층에 있는 맨해튼 트리플렉스를 2150만 달러라는 당시 최고가에 매입했다.

※ 데이비드 드레먼은 선호 종목을 매입한 후 장기 보유하는 전략을 따른 투자 전문가다. 1998년 발간한 『역발상 투자(Contrarian Investment Strategies)』가 베스트셀러 목록에 올랐다.

거인의 어깨 위에서 고른 시장 평균 상회 종목

기업 | 종목코드 | 시가총액(달러) | PER | 1년간 수익률 | 배당금 수익률 | 투자 전략

위네바고 인더스트리 / WGO / 17억 / 5.9 / 7.0% / 1.9% / 벤저민 그레이엄

스틸 다이나믹스/ STLD / 179억 / 5.5 / 16.4% / 1.6% / 벤저민 그레이엄

테르니움 / TX / 83억 / 6 / -1.3% / 6.2% / 피터 린치

ST마이크로일렉트로닉스 / STM / 424억 / 11.1 / 10.9% / 0.5% / 피터 린치

폭스 팩토리 / FOXF / 46억 / 22.5 / 32.0% / 0.0% / 마틴 츠바이크

테크노글라스 / TGLS / 20억 / 12.8 / 81.7% / 0.9% / 마틴 츠바이크

D.R. 호튼 / DHI / 362억 / 7.2 / 48.7% / 0.9% / 데이비드 드레먼

메리티지 홈즈 / MTH / 45억 / 4.6 / 44.9% / 0.9% / 데이비드 드레먼

태피스트리 / TPR / 95억 / 11.9 / 22.3% / 2.9% / 존 네프

템퍼 씰리 / TPX / 61억 / 4.1 / 28.6% / 1.2% / 존 네프

- Hank Tucker 포브스 기자

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